东北宏观：美国就业与消费分化 联储难以很快收水

　　美国初请失业金人数超出预期，虽然近期市场对美国未来经济复苏的预期很强，但大幅增加的失业数据表明美国就业恢复的路途仍然漫长。

　　美国消费强劲反弹，远超预期。随着新增病例数逐步减少，各州开始放宽对商业活动的限制，外出活动逐步恢复。同时新一轮的单人600美元纾困支票的发放推动家庭需求走高。未来有望继续发放1400美元，短期内消费仍将表现强劲。

　　就业与消费的分化表明经济前景仍不明确。美联储1月会议纪要核心突出了两个问题：一是“区分疫情导致的短期通胀压力和长期趋势变化”。二是美联储对于经济的态度仍然悲观。因为就业形势仍然不好。所以逐步抬升的通胀预期和基数导致的通胀数字大幅上升都不会引起美联储货币政策很快调整。未来美联储最关注的核心变量将为疫苗普及的速度和疫情防控的情况。

　　民主党已经采用预算和解程序来推动纾困法案。但该法案立法过程仍具挑战。两名民主党成员的“倒戈”给财政刺激法案带来了新的不确定性，我们认为纾困法案最终将以略低于1.9万亿美元的规模在3月份推出。

　　1月中旬之后，海外各国新增病例纷纷减少，冬季疫情出现拐点。近期疫情缓解有两个背景，一是各国疫苗正在逐步普及，二是各国防控措施大幅加强。我们认为社交隔离等疫情防控措施是冬季疫情缓解的主要原因，而疫苗迄今为止发挥的作用尚不明确。这也意味着，虽然海外疫情出现明显缓解，但短期内很快重启经济、减少防控措施也很难做到，海外经济的快速复苏仍需等到二季度或年中之后。

　　风险提示：疫苗普及不及预期。

　　报告正文

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　　下周海外重点数据及事件预警

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　　美国就业与消费分化，欧洲景气指数回升

　　2.1． 美国就业与消费数据分化

　　美国至2月13日当周初请失业金人数录得86.1万人，超出预期的76.5万人，前值由79.3万人大幅上修至84.8万人。虽然近期市场对美国未来经济复苏的预期很强，但超预期的失业数据表明美国就业恢复的路途仍然漫长。

　　但美国消费强劲反弹，远超预期。美国1月零售销售月率录得5.3%，创去年6月以来新高，远高于预期的1%，前值由-0.7%修正至-1%。去年年底，美国消费者支出因疫情加重而受到限制，但随着新增病例数逐步减少，各州开始放宽对商业活动的限制，外出活动逐步恢复。同时新一轮的单人600美元纾困支票的发放推动家庭需求走高。拜登政府新一轮1.9万亿财政刺激大概率能够落地，其中对每个居民再增1400美元支票发放的提案争议不大，未来美国居民获得的现金补助有望进一步提高，短期内消费仍将表现强劲。

　　具体来看，各类商品销售均较12月有明显反弹。其中，电子和家用电器销售环比增长14.67%，家具和家用装饰店销售环比增长11.97%，表现相对更好。一方面反映出宅经济相关商品销售仍然强劲，结合在线零售销售额环比11%的涨幅可以看出疫情导致居民消费习惯产生了较大改变；另一方面反映出房地产市场的火热对家具等后周期商品的销售助力很大。食品服务和饮吧销售环比增长6.93%，反映出服务类行业也有复苏的趋势。

　　2月Markit综合PMI初值录得58.8，前值58.7，显示出2015年3月以来最强劲的增速。其中，经济改善主要受到服务业的推动。2月服务业PMI初值录得58.9，超出预期的57.6，小幅高于前值58.3。在疫情逐步缓解的背景下，更多经济活动或将重新开放。

　　美国2月制造业PMI初值录得58.5，符合预期但低于前值59.2。由极寒天气造成的停工以及全球半导体芯片短缺对汽车业造成的阻碍或为本月制造业PMI放缓的主要原因。

　　2.2． 欧元区经济景气指数回升

　　欧元区2月ZEW经济景气指数录得69.6，前值为58.3；2月ZEW经济现况指数由前值-78.9小幅回升至-74.6。两组数据均有上涨，表明欧洲经济正在缓慢复苏。由于疫苗接种的开展以及政府严格的防控措施，欧元区疫情放缓，经济活动逐步恢复。疫情的缓和将推动经济进一步复苏，但鉴于新冠变异毒株和疫苗供应不足等问题，大规模解封以及经济强劲复苏在短期内仍难以实现。

　　2.3． 英国制造业及服务业PMI均好于预期

　　英国2月制造业PMI录得54.9，前值54.1，高于预期53.2。2月服务业PMI录得49.7，前值39.5，高于预期41。英国于本年初实施新一轮封锁限制，商业活动在1月大幅下滑。但本月情况逐步好转，随着英国推出迄今为止欧洲最快的新冠疫苗接种计划，经济复苏前景得到改善。

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　　美联储会议纪要重申宽松立场

　　2月17日，美联储公布了2021年1月26日至27日FOMC议息政策会议纪要。1月会议纪要核心突出了以下几个问题：

　　一是“区分疫情导致的短期通胀压力和长期趋势变化”。虽然近期美国通胀预期迅速抬升，且可以预见二季度由于基数因素美国通胀同比将会相当高，但无论是财政刺激导致的需求暴增，还是基数问题引发的数字游戏，显然对于美联储来说都是“短期因素”。而长期趋势则在于经济和就业的恢复情况，这将是美联储关注的重点。所以市场无需对近期美国通胀数据将出现的走高过于担忧。

　　二是美联储对于经济的态度仍然悲观。纪要多次强调当前美国经济状况与美联储的长期目标“相去甚远”。相比于市场对于财政刺激带来的经济强复苏预期，美联储更加强调了就业市场恢复的放缓、尤其是对不同族裔及收入群体的结构性影响。

　　此外，纪要中既没有讨论调整购债久期的问题，也没有表示需要讨论缩减购债的问题，表明美联储货币政策将保持相对稳定，短期内不会有明显调整。

　　总结来看，逐步抬升的通胀预期和基数导致的通胀数字大幅上升都不会引起美联储货币政策很快调整。未来美联储最关注的核心变量将为疫苗普及的速度和疫情防控的情况。

　　4．

　　刺激法案的推进仍需解决分歧

　　美国当地时间2月13日，美国国会参议院就特朗普弹劾案进行投票，最终以57票有罪和43票无罪，未能达到三分之二的67票，弹劾失败。随着弹劾案的尘埃落定，美国国会将全力聚焦刺激法案。目前，众议院多个委员会正在按程序推进工作，在本周内，这些工作将由众议院预算委员会统筹形成单一法案。

　　虽然拜登政府尚未设定明确的截止日期，但进展明显。众议院多数党领袖霍耶表示，众议院将于2月22日就该法案进行投票。众议院议长佩洛西也于此前表示，有信心推动该法案于3月中旬成为法律。

　　然而该法案立法过程仍具挑战。虽然拜登政府此前通过了预算和解程序，只需简单多数就可以推进该计划，但民主党内部仍存在分歧。对于这项法案，两党谈判重点之一在于联邦最低工资上调至15美元，其中，包括乔·曼钦以及吉尔斯顿·西内玛在内的保守派民主党已明确反对这一提案。此外，共和党就本项法案规模一直持反对态度。因此，参议院任一民主党议员的“倒戈”将阻碍民主党单一依靠议席优势推动立法，而需要与共和党人达成共识。

　　刺激法案的成功推行不能完全依赖于民主党党内团结，共和党人的支持依旧关键。就目前情况来看，拜登政府对15美元最低工资的支持仍然坚决，但拜登在周二的市政厅讲话中强调，逐步实施加薪是至关重要的，若该法案通过，最低工资将于2025年分阶段达到15美元的目标。

　　两名民主党成员的“倒戈”给财政刺激法案带来了新的不确定性，所以民主党仍需与共和党达成一定和解才能推动法案的实施，最终财政刺激的规模可能低于1.9万亿美元的规模。但鉴于15美元时薪的问题并非纾困法案中的核心矛盾，这一分歧难以阻碍整个法案的推出。我们认为纾困法案最终将以略低于1.9万亿美元的规模在3月份推出。

　　5．

　　严格防控下海外疫情缓解

　　在1月中旬之后，海外各国新增病例纷纷减少，冬季疫情出现拐点。近期疫情缓解有两个背景，一是各国疫苗正在逐步普及，二是各国防控措施大幅加强。两个因素中哪个才是近期疫情缓解的关键呢？

　　疫苗对于病例下降的作用不明显。首先，疫苗生效影响滞后，完全疫苗接种受到疫苗供应限制，短期内难以普及。以辉瑞疫苗为例，圣地亚哥家庭健康中心传染病专家拉莫斯（Christian Ramers）称，通常来说接种疫苗后需要至少10-14天才会出现保护效果；其中，第一针的保护率约为50%，第二针之后才会提升至95%。以去年年末的接种率来看，疫苗显然不会是1月中旬病例开始下降的主要原因。截止至2月18日，虽然各国疫苗推进加快，但供应仍不及预期，完全接种人数占比上升缓慢，其中，欧洲大部分国家完全接种人数占比均低于2%。

　　其次，疫苗对变异毒株效力尚不明确。虽然美国疾控中心称，疫苗对其他变异毒株仍具效用，但由2月17日辉瑞、BioNTech以及德克萨斯大学医学部联合进行的一项体外研究表明，与美国实验中常见的疫苗版本相比，对南非变异毒株可能会减少三分之二的保护性抗体，目前尚不清楚该水平是否可以对抗变种病毒。

　　各国疫情防控力度很强。苹果公司移动趋势报告（Mobility Trends Reports）显示，以2020年1月13日为基准，至2021年2月17日，美国公交路线请求下降近50%，英国下降近55%。此外，谷歌社区人流趋势报告（Community Mobility Reports）显示，以美国为例，截止至2021年2月13日，向公园、车站以及办公地点的人员流动分别较基准下降31%、36%以及15%（基准值选取2020年1月3日至2月6日数据的中位数）。这些数据均表明，随着新冠疫情的扩散，人们正持续以减少出行、避免前往公共场所或乘坐公共交通等方式保持社交距离。

　　政府新冠防控措施依旧严格。根据牛津大学新冠疫情政府响应追踪系统（OxCGRT）提供的各国防控政策标准化数据，自2020年12月至今，欧美等国政府对新冠疫情的响应严厉指数（Calculated Stringency Level）均在70以上，高于全球其他地区国家。其中，英国本年2月指数更是上升至86.11，政府防控措施不断趋严。

　　所以可以推断，社交隔离等疫情防控措施是冬季疫情缓解的主要原因，而疫苗迄今为止发挥的作用尚不明确。这也意味着，虽然海外疫情出现明显缓解，但短期内很快重启经济、减少防控措施也很难做到，海外经济的快速复苏仍需等到二季度或年中之后。

　　6．

　　全球市场表现

　　6.1． 全球股市涨跌互现

　　本周全球股市涨跌互现。其中，东京日经指数涨1.67%，为本周最大涨幅；恒生指数以及巴黎指数均涨1%以上。美股涨跌不一，道琼斯指数小幅上涨0.11%，标普500跌0.72%，国债利率的上升打压科技股表现，纳斯达克指数跌1.58%。

　　6.2． 国债收益率普涨

　　本周主要国债收益率普遍上涨。在财政刺激及经济复苏的预期之下，市场对通胀的预期大幅抬升，推动债券收益率上行。其中，美国三月期国债收益率与上周基本持平，十年期国债收益率上行14bp；欧元区三月期公债收益率上行0.7bp，十年期公债收益率上行6.6bp；日本一年期国债收益率小幅上行0.1bp，十年期国债收益率上行3.2bp。

　　6.3． 大宗商品普涨

　　通胀交易推动本周工业品普遍上涨。三个月锡涨10.93%，涨幅最大。其次是铜上涨7.04%，三个月镍上涨5.53%。本周银和黄金均出现下跌，黄金下跌2.29%，为本周最大跌幅。

　　本周农产品普遍上涨。11号糖上涨8.40%，为本周最大涨幅。其次是咖啡、鸡蛋、棕榈油分别上涨5.59%，5.24%以及4.85%。本周瘦肉猪和豆粕出现小幅下跌，豆粕下跌0.52%，为本周最大跌幅。